Bạn có bao giờ tự hỏi: Tại sao một ngân hàng trung ương lại có lợi nhuận khổng lồ từ cổ phiếu Mỹ? Và tại sao câu chuyện đó lại đáng sợ hơn bạn nghĩ?
Hook
Quý 2 vừa qua, Swiss National Bank (SNB) – ngân hàng trung ương của Thụy Sĩ – đã lập kỷ lục mới về danh mục đầu tư cổ phiếu Mỹ. Không phải vài trăm triệu, mà là một con số “record high”. Tin tức này nhanh chóng được các trang crypto và tài chính đăng tải, với điểm nhấn: “lợi nhuận từ cổ phiếu đẩy SNB lên đỉnh”.
Nghe có vẻ như một chiến thắng đầu tư, phải không? Một ngân hàng trung ương thông minh, kiếm tiền từ thị trường chứng khoán, và thậm chí có thể chia sẻ lợi nhuận cho ngân sách quốc gia. Nhưng hãy khoan vỗ tay.
Narrative vừa bẻ lái, theo kịp không?
Hãy cùng tôi – một người đã theo dõi thị trường tài chính hơn 11 năm và từng viết phân tích ICO từ năm 2017 – lật ngược câu chuyện này. Bởi thứ bạn thấy trên bề mặt không phải là thành công, mà là một tín hiệu cảnh báo về sự méo mó của hệ thống tiền tệ toàn cầu.
Context
Trước tiên, hãy hiểu SNB là ai. Thụy Sĩ là một nền kinh tế nhỏ, mở, với đồng tiền mạnh (CHF) luôn bị áp lực tăng giá do dòng vốn trú ẩn an toàn. Khi khủng hoảng xảy ra, nhà đầu tư đổ xô vào franc Thụy Sĩ, khiến đồng tiền này lên giá, gây tổn hại cho xuất khẩu và du lịch. Để kiểm soát, SNB phải can thiệp: bán CHF, mua ngoại tệ (chủ yếu là USD và EUR). Số ngoại tệ đó sau đó được đầu tư vào trái phiếu và… cổ phiếu.
Đây không phải là chuyện mới. SNB đã mua cổ phiếu Mỹ từ lâu, nhưng quy mô ngày càng lớn. Tính đến Q2/2023, danh mục cổ phiếu Mỹ của họ đạt mức cao nhất mọi thời đại. Điều này có nghĩa là: SNB đã bán rất nhiều CHF, mua rất nhiều USD, và dùng USD đó để mua cổ phiếu Mỹ.
Và lợi nhuận? Nó đến từ việc thị trường chứng khoán Mỹ tăng trong quý 2. Nhưng hãy nhớ: SNB không phải là quỹ đầu cơ. Mục tiêu của họ là ổn định tỷ giá, không phải sinh lời. Lợi nhuận là hệ quả, không phải mục đích.
Core
Bây giờ, hãy đi sâu vào cơ chế. Điều gì thực sự đang xảy ra?
1. Nghịch lý của “lợi nhuận”
Khi bạn đọc tin “SNB lãi lớn nhờ cổ phiếu Mỹ”, hãy tự hỏi: Lợi nhuận đó được tính bằng đồng tiền nào? Nếu tính bằng CHF, thì nó phụ thuộc vào tỷ giá USD/CHF. Nếu CHF mạnh lên, giá trị danh mục bằng CHF sẽ giảm. Nói cách khác, SNB chỉ có lãi nếu CHF yếu đi – tức là nếu đồng tiền của họ mất giá so với USD. Điều này trái ngược hoàn toàn với mục tiêu chính sách: họ muốn CHF ổn định, không quá mạnh cũng không quá yếu.
Vậy nên, “lợi nhuận” của SNB thực chất là một tín hiệu cho thấy họ đã thành công trong việc làm yếu CHF? Hay đó chỉ là ảo ảnh từ thị trường tăng? Từ kinh nghiệm audit của tôi, đây là một ví dụ điển hình về “survivorship bias” trong báo cáo tài chính. Các ngân hàng trung ương thường không công bố lỗ, nhưng lại rất vui khi khoe lãi.
2. Rủi ro ẩn sau bảng cân đối kế toán
SNB đang nắm giữ một lượng lớn cổ phiếu Mỹ. Điều này khiến bảng cân đối kế toán của họ phụ thuộc vào thị trường chứng khoán Mỹ. Nếu thị trường giảm 20%, SNB sẽ mất hàng chục tỷ CHF. Điều đó có thể dẫn đến lỗ vốn, ảnh hưởng đến khả năng chi trả cổ tức cho chính phủ (vốn là nguồn thu quan trọng của Thụy Sĩ).
Hơn nữa, đây là một canh bạc lớn về mặt chính sách. SNB đang đặt cược vào sự ổn định của thị trường tài chính Mỹ. Nếu Mỹ suy thoái, SNB sẽ chịu tổn thất kép: vừa mất giá cổ phiếu, vừa chịu áp lực CHF lên giá do dòng vốn trú ẩn. Đó là kịch bản tồi tệ nhất.
3. Hiệu ứng domino lên thị trường crypto
Bạn có thể hỏi: Chuyện SNB liên quan gì đến crypto? Rất nhiều.
Thứ nhất, dòng tiền của SNB chảy vào cổ phiếu Mỹ là một phần của “liquidity super-cycle” – chu kỳ thanh khoản toàn cầu. Khi các ngân hàng trung ương mua tài sản, họ bơm tiền vào hệ thống. Một phần tiền đó, qua các kênh gián tiếp, có thể vào crypto. Nhưng điều quan trọng hơn là: Khi SNB buộc phải bán cổ phiếu để can thiệp tỷ giá (ví dụ, trong khủng hoảng), họ sẽ rút thanh khoản khỏi thị trường. Điều đó có thể gây ra hiệu ứng contagion, ảnh hưởng đến cả bitcoin.
Thứ hai, câu chuyện này cho thấy sự phụ thuộc của hệ thống tài chính truyền thống vào tài sản rủi ro. Nếu SNB gặp vấn đề, nó sẽ làm suy yếu niềm tin vào tiền pháp định. Và đó là lúc crypto trở thành “safe haven” thay thế.
4. Góc nhìn phản trực giác: Lợi nhuận là dấu hiệu của bong bóng
Narrative vừa bẻ lái một lần nữa, theo kịp không?
Khi một ngân hàng trung ương – vốn được coi là nhà đầu tư thận trọng nhất – lại có lợi nhuận khổng lồ từ cổ phiếu, đó thường là dấu hiệu của đỉnh thị trường. Nhà đầu tư tổ chức lớn nhất thế giới (các ngân hàng trung ương) đang mua vào lúc giá cao. Điều này giống như việc bạn thấy Warren Buffett mua cổ phiếu ở đỉnh – đó là tín hiệu cho thấy thị trường đã quá nóng.
Từ kinh nghiệm phân tích ICO năm 2017, tôi nhận ra một quy luật: Khi những người chơi lớn nhất bắt đầu khoe lợi nhuận từ tài sản rủi ro, đó là lúc bạn nên chuẩn bị cho một cú sập. Điều tương tự đã xảy ra với các quỹ đầu cơ trong cuộc khủng hoảng 2008.
Contrarian
Hãy thử đặt mình vào vị trí của một nhà giao dịch crypto. Bạn nghe tin SNB lãi lớn, bạn nghĩ “thị trường Mỹ mạnh, vậy crypto cũng sẽ tăng?”. Sai lầm.
Thực tế, lợi nhuận của SNB là kết quả của việc họ bán CHF để mua USD. Điều này làm tăng cung CHF, gây áp lực giảm giá lên đồng franc. Nhưng nếu SNB tiếp tục mua cổ phiếu Mỹ, họ sẽ đẩy giá cổ phiếu lên cao hơn, tạo ra bong bóng. Khi bong bóng vỡ, SNB sẽ phải bán tháo, gây ra sự sụp đổ dây chuyền. Và khi đó, nhà đầu tư sẽ chạy vào tài sản an toàn như vàng, bitcoin, hoặc thậm chí là… CHF (một nghịch lý thú vị).
Điểm mù ở đây là: Hầu hết mọi người đều nhìn vào lợi nhuận và cho rằng đó là tín hiệu tốt. Nhưng thực chất, đó là tín hiệu cho thấy sự méo mó của thị trường do can thiệp của ngân hàng trung ương. Các nhà đầu tư crypto vốn luôn đề cao sự phi tập trung, nhưng lại bỏ qua thực tế rằng thị trường của họ cũng bị ảnh hưởng bởi những “ông lớn” này.
Tôi từng thấy điều tương tự trong DeFi Summer 2020: Khi mọi người đổ xô vào yield farming vì lợi nhuận cao, họ quên mất rằng những lợi nhuận đó đến từ việc in token và rủi ro hợp đồng thông minh. SNB cũng vậy: lợi nhuận của họ đến từ việc in CHF và mua cổ phiếu, chứ không phải từ năng suất kinh tế thực.
Takeaway
Vậy, câu chuyện tiếp theo là gì?
Narrative vừa bẻ lái lần cuối, theo kịp không?
Đừng nhìn vào lợi nhuận của SNB như một chiến thắng. Hãy nhìn nó như một lời cảnh báo: Hệ thống tài chính toàn cầu đang ngày càng phụ thuộc vào sự can thiệp của các ngân hàng trung ương, và những can thiệp đó đang tạo ra các bong bóng tài sản khổng lồ. Khi bong bóng vỡ, tiền sẽ chảy vào đâu?
Câu trả lời có thể là: Bitcoin, vàng, và các tài sản phi tập trung khác. Nhưng trước hết, hãy chuẩn bị cho một cú sốc thanh khoản. Và hãy nhớ rằng, trong thế giới crypto, “không phải keys của bạn, không phải coins của bạn” cũng giống như “không phải bảng cân đối kế toán của bạn, không phải lợi nhuận của bạn”. SNB đang chơi một trò chơi rủi ro, và bạn không muốn ở cùng phía với họ khi thị trường đảo chiều.