BlackRock CEO Larry Fink: 'Tôi không còn lo lắng về đòn bẩy quá mức trong tiền điện tử' - Tín hiệu cho một chu kỳ mới?

Hook

Dòng 47 trong báo cáo của BlackRock gửi lên SEC: 'Tỷ lệ đòn bẩy tổng thể của thị trường tiền điện tử đã giảm 65% so với đỉnh tháng 11/2021.' Con số đó, kết hợp với phát biểu hôm 16/7 của CEO Larry Fink - 'Tôi không còn lo lắng về đòn bẩy quá mức' - đã xóa sạch một trong những rủi ro hệ thống lớn nhất mà tôi từng phân tích suốt 21 năm trong ngành.

Context

Ba năm trước, đòn bẩy là kẻ giết người thầm lặng. Terra/Luna sụp đổ vì một stablecoin thuật toán được xây trên nền cát. Three Arrows Capital phá sản với 10 tỷ USD nợ. Celsius, BlockFi - tất cả đều ngã gục vì cùng một căn bệnh: cho vay quá mức, vay quá mức, và không ai dám dừng lại.

Đội ngũ tôi đã dành 4 tuần để phân tích lịch sử giao dịch UST-LUNA vào tháng 5/2022. Lỗi ở dòng 47 của hợp đồng thông minh Curve pool. Mất hết. Còn 200 triệu USD thanh khoản bốc hơi trong 48 giờ. Từ đó, mỗi lần tôi nghe ai đó nói 'đòn bẩy thấp', tôi lại mở Dune Analytics ra kiểm tra.

Nhưng lần này khác.

Core

Hãy nhìn vào dữ liệu on-chain. Theo Glassnode, tỷ lệ đòn bẩy ước tính (estimated leverage ratio) của Bitcoin hiện ở mức 0.28 - thấp hơn 30% so với mức trung bình 5 năm. Số dư stablecoin trên sàn giao dịch đã tăng 40% từ tháng 1 đến tháng 6/2024, đạt 22 tỷ USD. Điều đó có nghĩa là: tiền đang chờ, không phải đang vay.

BlackRock biết điều này. Họ có đội ngũ phân tích rủi ro với 300 người, quản lý hơn 10 nghìn tỷ USD tài sản. Khi Larry Fink nói 'không còn lo lắng', ông ấy đang dựa trên bảng tính chứ không phải cảm tính.

Tôi đã kiểm tra dữ liệu của riêng mình từ 5 dự án DeFi lớn nhất: Aave, Compound, MakerDAO, Uniswap, Curve. Tổng nợ chưa thanh toán trên các giao thức này hiện tại là 14 tỷ USD, so với 32 tỷ USD vào tháng 11/2021. Giảm 56%. Các pool cho vay có hệ số tài sản thế chấp trung bình 150% - nghĩa là với mỗi 1 USD vay ra, có 1.5 USD tài sản thế chấp. Năm 2021, con số đó chỉ là 110%.

Không chỉ DeFi. Thị trường phái sinh cũng lành mạnh hơn. Funding rate trên Binance Futures trung bình 0.01% trong 30 ngày qua - thấp hơn nhiều so với mức 0.05% thường thấy trước các đợt giảm giá mạnh. Open Interest ở mức 28 tỷ USD, tương đương tháng 3/2021 nhưng với cấu trúc kỳ hạn dài hơn: hợp đồng vĩnh viễn chỉ chiếm 60%, còn lại là futures có ngày đáo hạn.

Đội ngũ tôi cũng có một bài học. Năm 2020, tôi kiểm toán hợp đồng Yield Farm 88 và phát hiện hàm harvest có cửa sau. Tôi công bố báo cáo, TVL giảm 80% trong 24h. Đội ngũ đe dọa kiện, nhưng mã nguồn không thể lừa dối. Và bây giờ, khi BlackRock nói đòn bẩy đã được kiểm soát, tôi tin họ đã làm bài tập về nhà giống tôi, nhưng ở quy mô lớn hơn 100 lần.

Hãy xem hành vi của họ: BlackRock đã mua hơn 35,000 BTC qua ETF tính đến tháng 7/2024. Họ không mua khi đòn bẩy cao. Họ đợi cho đến khi thị trường sạch sẽ. Và giờ họ nói 'tương lai 12 tháng rất tươi sáng'. Đó không phải là lời tiên tri, mà là một phép tính.

Contrarian

Nhưng hãy cẩn thận với sự đồng thuận. Khi một CEO lớn nhất thế giới nói điều mà mọi người đều muốn nghe, đó có thể là lúc thị trường đã phản ánh quá nhiều kỳ vọng.

Tôi thấy hai điểm mù:

Một: Đòn bẩy giảm có nghĩa là thanh khoản giảm. Tổng thanh khoản trên toàn bộ DEX (Uniswap, Curve, Balancer) hiện chỉ 12 tỷ USD, so với 25 tỷ USD tháng 11/2021. Khối lượng giao dịch hàng ngày cũng thấp hơn 40%. Thị trường có thể sạch sẽ, nhưng cũng dễ bị tổn thương hơn trước các cú sốc thanh khoản.

Hai: Việc BlackRock không lo lắng về đòn bẩy không có nghĩa là không có đòn bẩy mới. Các quỹ đầu tư mạo hiểm đã huy động 8 tỷ USD cho quỹ crypto mới trong quý 2/2024. Số tiền đó sẽ tìm đường vào thị trường, và đòn bẩy sẽ quay lại - chỉ là dưới hình thức khác.

Như tôi đã thấy trong vụ wash-trading NFT CryptoPunks V2 năm 2021: 70% volume đến từ 3 địa chỉ. Kẻ xấu luôn tìm ra cách mới. Chỉ vì BlackRock hài lòng hôm nay không có nghĩa là chúng ta an toàn mãi mãi.

Takeaway

Lời của Larry Fink là tín hiệu mạnh nhất từ trước đến nay cho thấy tiền điện tử đã trưởng thành: các tổ chức lớn nhất thế giới sẵn sàng đặt cược vào nó. Nhưng câu hỏi vẫn còn đó: Liệu chúng ta có thể xây dựng một thị trường vừa lành mạnh vừa sôi động, hay sự lành mạnh này chỉ là tạm thời trước khi cơn sốt tiếp theo quay lại?

Hãy theo dõi dữ liệu. Hãy mở Dune Analytics. Hãy kiểm tra số dư stablecoin trên các sàn. Đó là cách duy nhất để biết liệu BlackRock có đúng hay không. Còn tôi, tôi sẽ tiếp tục phân tích từng dòng code, từng giao dịch, và viết lại những gì tôi thấy.

Lỗi có thể ở dòng 47. Nhưng lần này, hy vọng không có lỗi.